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          私募股權(quán)基金投資的風(fēng)控體系解析
          
     
          作者：songjingtao   已查看：688     發(fā)布時(shí)間:2018-01-22 14:07:54  
     
          

     
          
    
     
    
          
    
          
     
　投資的風(fēng)險(xiǎn)無處不在。所謂風(fēng)險(xiǎn)控制，是指風(fēng)險(xiǎn)管理者采取各種措施和方法，消滅或減少風(fēng)險(xiǎn)事件發(fā)生的各種可能性，或者減少風(fēng)險(xiǎn)事件發(fā)生時(shí)造成的損失。有些風(fēng)險(xiǎn)要靠預(yù)測(cè)規(guī)避、有些風(fēng)險(xiǎn)要靠控制規(guī)避，私募股權(quán)投資是長(zhǎng)期投資，需要嚴(yán)謹(jǐn)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)控制體系來保護(hù)投資人的利益。

          　　基金投資的一般風(fēng)險(xiǎn)控制

          　　私募股權(quán)投資的風(fēng)險(xiǎn)有很多，從創(chuàng)建開始，風(fēng)險(xiǎn)便伴隨著私募股權(quán)基金一路前行。這里我們主要研究私募股權(quán)基金進(jìn)行投資時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)及風(fēng)險(xiǎn)控制，稱之為一般的風(fēng)險(xiǎn)控制，并區(qū)別于后文單個(gè)投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)控制。私募股權(quán)基金在投資時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)及風(fēng)險(xiǎn)控制大體可以從以下幾個(gè)方面進(jìn)行分析。

          　　1.項(xiàng)目選擇的風(fēng)險(xiǎn)及其控制

          　　項(xiàng)目選擇是項(xiàng)目投資的基礎(chǔ)和前提，只有獲得了優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目，后續(xù)的投資管理過程才有意義。項(xiàng)目選擇對(duì)于項(xiàng)目投資至關(guān)重要，這就要求項(xiàng)目選擇時(shí)必須嚴(yán)格把關(guān)，按照投資的行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)、區(qū)域標(biāo)準(zhǔn)、項(xiàng)目標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行項(xiàng)目篩選，對(duì)于不符合要求的項(xiàng)目堅(jiān)決否決。

          　　(1)行業(yè)選擇

          　　P E 業(yè)務(wù)的投資人期望的年投資回報(bào)率一般在20%-30%之間，PE業(yè)務(wù)應(yīng)選擇高回報(bào)的行業(yè)。一般認(rèn)為，高回報(bào)行業(yè)當(dāng)屬壟斷型、資源型和能源型的項(xiàng)目，產(chǎn)品具有稀缺性和壟斷性，這些行業(yè)中的優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目的年回報(bào)率一般都在40%以上。從目前PE的實(shí)踐看，行業(yè)的分布呈多元化趨勢(shì)，傳統(tǒng)行業(yè)仍然是較受青睞的行業(yè)，但也不乏規(guī)律可循，新消費(fèi)品、新能源和媒體正成為潛力型行業(yè)，應(yīng)該高度關(guān)注。

          　　(2)區(qū)域選擇

          　　項(xiàng)目投資總是發(fā)生在特定的空間地域，因此區(qū)域投資環(huán)境的優(yōu)劣對(duì)投資效果必然會(huì)產(chǎn)生影響。優(yōu)越的投資環(huán)境可以減少項(xiàng)目運(yùn)作成本，從而增加企業(yè)的效益，而低劣的投資環(huán)境會(huì)影響項(xiàng)目的正常運(yùn)作，降低投資收益甚至導(dǎo)致投資失敗。選擇因素包括項(xiàng)目所在區(qū)域的自然地理環(huán)境、經(jīng)濟(jì)環(huán)境、政策環(huán)境、制度環(huán)境、法律環(huán)境等。

          　　隨著東北振興、中部崛起、天津?yàn)I海新區(qū)和成渝綜合配套改革試驗(yàn)區(qū)等國家重大發(fā)展戰(zhàn)略的實(shí)施，這些地區(qū)面臨著千載難逢的機(jī)遇。所以私募基金不僅要關(guān)注東部發(fā)達(dá)地區(qū)，更應(yīng)該把視線瞄準(zhǔn)有著廣闊發(fā)展前景的新經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)區(qū)域。

          　　(3)階段選擇

          　　一般來講，私募股權(quán)基金會(huì)根據(jù)企業(yè)種子期、初創(chuàng)期、成長(zhǎng)期及成熟期各階段的特點(diǎn)與自身優(yōu)劣勢(shì)進(jìn)行匹配，側(cè)重于特定階段企業(yè)的投資：

          　　私募股權(quán)投資基金還會(huì)對(duì)各種處于發(fā)展轉(zhuǎn)折期的企業(yè)進(jìn)行投資，即投資那些受到資金困擾、力圖扭虧為盈的企業(yè)。另外，私募股權(quán)投資基金還從事MBO杠桿收購，即企業(yè)的管理層借貸大量資金或提供股份來共同購買他們所經(jīng)營(yíng)管理的公司，這也是一種特殊形式的投資。

          　　(4)項(xiàng)目選擇

          　　首先，項(xiàng)目市場(chǎng)潛力問題，是否有足夠大的市場(chǎng)容量?是否能夠持續(xù)高成長(zhǎng)?行業(yè)平均回報(bào)率高不高?

          　　其次，項(xiàng)目產(chǎn)品或服務(wù)核心競(jìng)爭(zhēng)力問題，是否具有某些方面的獨(dú)占性、防復(fù)制能力(壁壘)及較強(qiáng)的盈利能力?

          　　再次，管理團(tuán)隊(duì)整體素質(zhì)問題，包括團(tuán)隊(duì)成員是否勝任本職工作、誠信經(jīng)營(yíng)、團(tuán)結(jié)協(xié)作等問題。

          　　最后，項(xiàng)目合法性、可行性、規(guī)模性問題。即被投資企業(yè)經(jīng)營(yíng)手續(xù)和證件是否齊全，能否達(dá)到PE業(yè)務(wù)的預(yù)期收益率，所選項(xiàng)目的投資額度是否合適。如果項(xiàng)目太大，不僅會(huì)超出PE的投資額度和承受能力，也會(huì)蘊(yùn)藏較大的投資風(fēng)險(xiǎn)。如果項(xiàng)目的投資額度太小，不但形不成規(guī)模經(jīng)濟(jì)，還會(huì)分散項(xiàng)目管理人員的時(shí)間和精力。

          　　2.項(xiàng)目管理的風(fēng)險(xiǎn)及其控制

          　　(1)項(xiàng)目組合投資

          　　如果私募股權(quán)資金的規(guī)模較大，為避免可能造成的單個(gè)項(xiàng)目投資徹底失敗，一般情況下都要把資金投放到不同的項(xiàng)目中去，由此形成一個(gè)項(xiàng)目投資組合。搏實(shí)資本實(shí)踐表明，一個(gè)科學(xué)合理的項(xiàng)目投資組合的構(gòu)建可以從行業(yè)組合、區(qū)域組合、投資階段組合三個(gè)層面來考慮。如果私募股權(quán)基金投資的多個(gè)項(xiàng)目分屬于不同的行業(yè)、不同的區(qū)域、處于不同的發(fā)展階段，私募股權(quán)基金的整體風(fēng)險(xiǎn)就被大大分解和降低。

          　　(2)分期控制

          　　私募股權(quán)基金可以設(shè)計(jì)一整套項(xiàng)目管理的風(fēng)險(xiǎn)控制體系，分為事前審查和事中控制。事前審查，就是對(duì)項(xiàng)目實(shí)施小組提交的投資方案、投資協(xié)議等進(jìn)行嚴(yán)格的審查，報(bào)經(jīng)投資委員會(huì)批準(zhǔn)后實(shí)施。

          　　事中控制就是私募股權(quán)基金對(duì)被投資企業(yè)實(shí)施非現(xiàn)場(chǎng)監(jiān)控和參與重大決策等，督促被投資企業(yè)及時(shí)報(bào)告相關(guān)事項(xiàng)，掌握企業(yè)狀況，定期制作、披露相關(guān)財(cái)務(wù)及市場(chǎng)信息，并保管相關(guān)原始憑證、資料等。同時(shí)，私募股權(quán)基金方的項(xiàng)目實(shí)施小組負(fù)責(zé)對(duì)被投資企業(yè)實(shí)施現(xiàn)場(chǎng)監(jiān)控，及時(shí)跟蹤資金運(yùn)用項(xiàng)目，控制資金運(yùn)用過程中的各種風(fēng)險(xiǎn)，發(fā)現(xiàn)異常情況，參與應(yīng)急處置等。

          　　單個(gè)投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)控制

          　　單個(gè)投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)控制是私募股權(quán)基金風(fēng)險(xiǎn)控制的重點(diǎn)，如果每個(gè)投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)都控制住了，私募股權(quán)基金的項(xiàng)目投資風(fēng)險(xiǎn)也就能全部控制住了。就單個(gè)投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)控制而言，也遠(yuǎn)比投資項(xiàng)目的管理復(fù)雜得多?？梢哉f，單個(gè)投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)控制是從投資進(jìn)入之前開始，并伴隨項(xiàng)目投資的始終，而且單個(gè)投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)控制和私募股權(quán)基金的一般風(fēng)險(xiǎn)控制緊密相連，需要服從私募股權(quán)基金的一般風(fēng)險(xiǎn)控制戰(zhàn)略。

          　　實(shí)踐中，單個(gè)投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)控制可以從以下幾個(gè)方面展開。

          　　1、分段投資

          　　分段投資是指私募股權(quán)投資基金為有效控制風(fēng)險(xiǎn)，避免企業(yè)浪費(fèi)資金，對(duì)投資進(jìn)度進(jìn)行分段控制，投資資金的劃撥要按照項(xiàng)目進(jìn)程分階段進(jìn)行，而不要一次到位。只提供確保企業(yè)發(fā)展到下一階段所必需的資金，并保留放棄追加投資的權(quán)利和優(yōu)先購買企業(yè)追加融資時(shí)發(fā)行股票的權(quán)利。只有當(dāng)前一階段項(xiàng)目運(yùn)作良好，達(dá)到預(yù)期目標(biāo)以后，后續(xù)資金才可以適時(shí)跟進(jìn)，后期工程才能夠上馬。如果企業(yè)未能達(dá)到預(yù)期的盈利水平，下一階段投資比例就會(huì)被調(diào)整，這是監(jiān)督企業(yè)經(jīng)營(yíng)和降低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的一種方式。

          　　2、股份比例調(diào)整

          　　在項(xiàng)目投資中，私募股權(quán)基金運(yùn)用復(fù)合型的金融工具，如轉(zhuǎn)換優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)換債券、附認(rèn)股權(quán)債券或其組合等，進(jìn)行投資中的股份比例調(diào)整，從而降低自己的風(fēng)險(xiǎn)。特別是可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股的運(yùn)用，通過優(yōu)先和普通股之間轉(zhuǎn)換比例或轉(zhuǎn)換價(jià)的調(diào)整而相應(yīng)調(diào)整私募股權(quán)基金和項(xiàng)目公司之間的股權(quán)比例，以滿足私募股權(quán)基金和項(xiàng)目公司雙方不同的目標(biāo)和需求，既能保護(hù)投資人的利益，又能分享企業(yè)的成長(zhǎng)，還能調(diào)動(dòng)發(fā)揮項(xiàng)目公司管理的積極性，推動(dòng)項(xiàng)目公司的發(fā)展而獲得更多股權(quán)。

          　　3、合同制約

          　　事前約定各方的責(zé)任和義務(wù)是所有商業(yè)活動(dòng)都會(huì)采取的具有法律效力的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避措施。為防止企業(yè)不利于投資方的行為，保障投資方利益，投資方會(huì)在合同中詳細(xì)制定各種條款，如通過制定肯定性和否定性條款來規(guī)定企業(yè)必須做到哪些事情，哪些事情不能做，通過合同制約防止企業(yè)做出不利于投資者的行為，投資合同還可以設(shè)置條款保障投資者變現(xiàn)投資的權(quán)利和方式，股份比例的調(diào)整條件條款，追加投資的優(yōu)先權(quán)，防止股份稀釋等。

          　　4、違約補(bǔ)救

          　　一般來說，在項(xiàng)目投資初始時(shí)期，私募股權(quán)基金可以接受少數(shù)股權(quán)的地位，而項(xiàng)目公司管理層控制大多數(shù)股權(quán)，但投資方可以與項(xiàng)目公司簽訂一份投票權(quán)協(xié)議，以保持在一些重大問題上的特別投票權(quán)。當(dāng)項(xiàng)目公司管理層不能按照業(yè)務(wù)計(jì)劃的各種目標(biāo)經(jīng)營(yíng)企業(yè)時(shí)，例如發(fā)現(xiàn)管理層違反協(xié)議，提供的信息明顯錯(cuò)誤或發(fā)現(xiàn)大量負(fù)債等，項(xiàng)目公司要承擔(dān)責(zé)任。

          　　此種情況下，私募股權(quán)基金可對(duì)項(xiàng)目公司提出嚴(yán)厲要求，通常的懲罰或補(bǔ)救措施有：調(diào)整優(yōu)先股轉(zhuǎn)換比例，提高投資者的股份，減少項(xiàng)目公司或管理層個(gè)人的股份、投票權(quán)和董事會(huì)席位轉(zhuǎn)移到私募股權(quán)基金手中，解雇管理層等。

          　　5、對(duì)管理層的股權(quán)激勵(lì)和對(duì)賭協(xié)議

          　　為了激勵(lì)目標(biāo)公司的管理層，私募股權(quán)基金往往設(shè)立一些條款，當(dāng)公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)達(dá)到一定的目標(biāo)，可以依據(jù)這些條款對(duì)管理層進(jìn)行股權(quán)的獎(jiǎng)勵(lì)或者懲處。對(duì)管理層實(shí)行股權(quán)激勵(lì)最常見的是對(duì)賭協(xié)議的約定與操作。對(duì)賭協(xié)議也稱為估值調(diào)整協(xié)議，就是投資方與融資方在達(dá)成投資協(xié)議時(shí)，對(duì)于未來不確定的情況進(jìn)行一種補(bǔ)充約定，如果約定的條件出現(xiàn)，投融資雙方可以行使某一種權(quán)利或義務(wù)，如果約定的條件不出現(xiàn)，投融資雙方則行使另一種權(quán)利或義務(wù)。對(duì)賭協(xié)議也是投融資雙方進(jìn)行股份比例調(diào)整的一種特殊方式，是一種沒有金融工具參與的直接的股份比例調(diào)整形式。

          　　“對(duì)賭”一詞聽來刺激，其實(shí)和賭博無關(guān)系，對(duì)賭協(xié)議實(shí)際上就是期權(quán)的一種形式。通過條款的設(shè)計(jì)，對(duì)賭協(xié)議可以有效保護(hù)投資人利益，但由于多方面的原因，對(duì)賭協(xié)議在我國資本市場(chǎng)還沒有成為一種制度設(shè)置，也沒有被經(jīng)常采用。但在國際資本對(duì)國內(nèi)企業(yè)的投資中，對(duì)賭協(xié)議已經(jīng)被廣泛采納。在創(chuàng)業(yè)型企業(yè)投資、成熟型企業(yè)投資中，都有對(duì)賭協(xié)議成功應(yīng)用的案例，企業(yè)也取得了不錯(cuò)的業(yè)績(jī)。研究國際企業(yè)的這些對(duì)賭協(xié)議案例，對(duì)于提高我國上市公司質(zhì)量，也將有極為對(duì)現(xiàn)實(shí)的指導(dǎo)意義。

          　　對(duì)賭協(xié)議似乎對(duì)于融資方有些不公平，但其實(shí)在法理上非常公平。對(duì)賭協(xié)議為投融資雙方都保留了一定的靈活性，是股權(quán)最終價(jià)格和公司內(nèi)在真實(shí)價(jià)值進(jìn)行互動(dòng)估值，實(shí)際上有助于投融資雙方盡可能按照相對(duì)公平合理的價(jià)格進(jìn)行股權(quán)交易。
          
     

    
          
    
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