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中國證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)會(huì)長洪磊在“2017中國母基金百人論壇”上指出，私募基金要在國家整體安全觀和多層次資本市場發(fā)展大局中尋求行業(yè)定位，母基金要起到價(jià)值引領(lǐng)作用。

截至2017年10月底，在協(xié)會(huì)備案的私募FOF類產(chǎn)品達(dá)到8229只，合計(jì)管理規(guī)模為1.44萬億元，占私募基金管理總規(guī)模的13.4%。但母基金目前金融屬性不足，面臨治理困境和行業(yè)生態(tài)挑戰(zhàn)。

應(yīng)引導(dǎo)行業(yè)將更多金融資本投向領(lǐng)先科技

與國際經(jīng)驗(yàn)類似，在私募基金發(fā)展到一定階段時(shí)，母基金才會(huì)集中出現(xiàn)，并進(jìn)一步提升行業(yè)專業(yè)化分工水平。私募股權(quán)投資是一種高度專業(yè)化的投資活動(dòng)，即使有限合伙人符合了合格投資者的法定要求，事實(shí)上仍有大量的有限合伙人并不具備甄別、挑選高質(zhì)量管理人的知識(shí)和能力，也無法主動(dòng)地通過基金合同來約束管理人實(shí)現(xiàn)更好的治理和風(fēng)險(xiǎn)管理。母基金很好地解決了這一難題，一方面，母基金能更專業(yè)地對(duì)私募基金管理人進(jìn)行盡調(diào)和評(píng)估，挑選出專業(yè)能力更強(qiáng)的管理人；另一方面，母基金能比普通投資者更有效地制定出更長期的資產(chǎn)配置戰(zhàn)略，減少股權(quán)投資的盲目和短視，從而降低資金和資產(chǎn)錯(cuò)配帶來的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和效率損失。

母基金和各類私募股權(quán)投資基金秉承各自專業(yè)價(jià)值，共同塑造了私募基金市場的行業(yè)生態(tài)。從早期投資、創(chuàng)業(yè)投資到并購?fù)顿Y，形成了私募基金支持企業(yè)初創(chuàng)、成長、轉(zhuǎn)型升級(jí)的完整鏈條。與此同時(shí)，從合格投資者到母基金再到直接投資于未上市企業(yè)的私募股權(quán)投資基金，形成了對(duì)接投資與融資需求的完美鏈條。私募股權(quán)投資基金的繁榮使更多中小微企業(yè)獲取外部風(fēng)險(xiǎn)資本成為可能，而母基金的繁榮則使更多社會(huì)資本參與私募股權(quán)投資成為可能。

十九大報(bào)告指出未來三十年社會(huì)發(fā)展大方向和經(jīng)濟(jì)金融改革總目標(biāo)，私募基金行業(yè)應(yīng)當(dāng)深刻理解中國社會(huì)的未來運(yùn)行方向，把握經(jīng)濟(jì)金融發(fā)展規(guī)律，立足根本，恪守本質(zhì)，精耕細(xì)作，主動(dòng)謀求更大發(fā)展空間。母基金既是普通私募股權(quán)基金的長期投資者，又是其他長期可投資資金的專業(yè)管理人，理應(yīng)比普通投資者和普通私募股權(quán)基金有更強(qiáng)的方向感、使命感，更好地把握歷史脈搏，堅(jiān)持正確價(jià)值觀，找準(zhǔn)在多層次資本市場中的功能定位，有所為有所不為，主動(dòng)引領(lǐng)私募基金發(fā)展方向，核心就是要引導(dǎo)行業(yè)將更多的金融資本投向領(lǐng)先科技，服務(wù)于創(chuàng)新型國家建設(shè)。

發(fā)揮金融屬性 用好三種形態(tài) 改善行業(yè)生態(tài)

首先是充分發(fā)揮母基金的金融屬性和基金屬性。

母基金的金融屬性體現(xiàn)為風(fēng)險(xiǎn)投資能力和資產(chǎn)配置戰(zhàn)略，通過特定的方法和工具將金融資產(chǎn)配置到實(shí)體經(jīng)濟(jì)最需要且最有價(jià)值的地方去。母基金不能滿足于消極的財(cái)務(wù)性投資，而應(yīng)當(dāng)積極投早投小，在創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)方向上培育創(chuàng)新增長點(diǎn)，壯大創(chuàng)新發(fā)展的產(chǎn)業(yè)化力量，隨著企業(yè)成長和(00001)產(chǎn)業(yè)發(fā)展，主動(dòng)調(diào)整投資戰(zhàn)略和投資方法，與其他股權(quán)投資力量一道，推動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)創(chuàng)新和價(jià)值增長。母基金的基金屬性體現(xiàn)為集合資金、組合投資、風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)和收益共享。母基金應(yīng)當(dāng)堅(jiān)持基金的信托本質(zhì)，立足專業(yè)化運(yùn)營，處理好政府資金、產(chǎn)業(yè)資本、社會(huì)資本的關(guān)系，防范利益沖突；堅(jiān)持風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)、收益共享，充分發(fā)揮投資周期長和風(fēng)險(xiǎn)緩釋優(yōu)勢，審慎處理好優(yōu)先劣后的關(guān)系，不能簡單地保底保收益。

截至2017年10月底，私募FOF類基金資產(chǎn)中有53.3%投向了在協(xié)會(huì)備案的私募基金產(chǎn)品，有6.0%投向了未在協(xié)會(huì)備案的合伙企業(yè)份額，另有18.1%的資產(chǎn)投向各類銀證保資產(chǎn)管理產(chǎn)品。在以私募股權(quán)基金和創(chuàng)投基金為主要投向的私募FOF資產(chǎn)中，有50.7%投向了在協(xié)會(huì)備案的私募基金產(chǎn)品，有8.1%投向了未在協(xié)會(huì)備案的合伙企業(yè)份額，14.1%投向各類銀證保資產(chǎn)管理產(chǎn)品?？傮w而言，母基金體現(xiàn)出應(yīng)有的金融屬性和基金屬性，但還有很大的提高空間。

其次是母基金強(qiáng)化三種基金形態(tài)的治理。

母基金相關(guān)治理包括兩層涵義，一是母基金自身的治理，二是母基金參與被投基金后被投基金的治理。能否形成有效的治理取決于兩個(gè)基本問題能否得到有效解決，即基金的受托責(zé)任能否得到保障，以及基金的契約型、公司型和合伙型三種組織形態(tài)是否得到恰當(dāng)使用。

從基金的受托責(zé)任看，契約型基金一般由管理人和托管人共同承擔(dān)受托責(zé)任。公司型基金應(yīng)當(dāng)由基金的董事會(huì)承擔(dān)受托責(zé)任。合伙型基金應(yīng)當(dāng)由普通合伙人作為基金管理人承擔(dān)受托責(zé)任，且按照法律規(guī)定對(duì)基金財(cái)產(chǎn)的債務(wù)承擔(dān)無限連帶責(zé)任。

從治理優(yōu)勢看，契約型基金將基金資產(chǎn)處置權(quán)完整地委托給基金持有人之外的管理人，管理人須善盡受托義務(wù)，但對(duì)基金債務(wù)不承擔(dān)連帶責(zé)任。基金治理的關(guān)鍵是約束管理人勤勉盡責(zé)，優(yōu)勢是設(shè)立成本低、運(yùn)作靈活、決策效率高。合伙型基金是由限合伙人和普通合伙人共同出資設(shè)立基金，普通合伙人以較少的出資額擁有基金資產(chǎn)的處置權(quán)，依合同約定對(duì)全部基金資產(chǎn)的超額收益擁有分配權(quán)，對(duì)有限合伙人恪盡受托義務(wù)。基金治理的關(guān)鍵是落實(shí)有限合伙人的有限責(zé)任和普通合伙人的無限連帶責(zé)任，優(yōu)勢是對(duì)普通合伙人的激勵(lì)程度更高，普通合伙人與有限合伙人利益一致性更強(qiáng)。公司型基金由基金的全體持有人按照章程產(chǎn)生董事會(huì)，再由董事會(huì)聘請(qǐng)專業(yè)投資管理團(tuán)隊(duì)負(fù)責(zé)投資運(yùn)作，具有穩(wěn)健經(jīng)營、規(guī)范運(yùn)作、權(quán)責(zé)清晰、內(nèi)控制度完善的特征，其優(yōu)勢是可以通過顯性舉債適度擴(kuò)大基金規(guī)模，擴(kuò)展社會(huì)資本參與方式。一般而言，合伙型基金更適合從事風(fēng)險(xiǎn)高、周期長的投早投小活動(dòng)，通過責(zé)任和風(fēng)險(xiǎn)、成本和收益的不對(duì)稱設(shè)計(jì)將普通合伙人與有限合伙人的長期利益綁定在一起，更有利于發(fā)揮普通合伙人的專業(yè)價(jià)值。

理論上，母基金更適宜采用合伙型組織形式，能夠在投早投小長周期專業(yè)管理活動(dòng)中，很好地解決基金管理人的穩(wěn)定性、專業(yè)性以及利益一致性訴求。但是在現(xiàn)實(shí)中，母基金通常是政府資金、產(chǎn)業(yè)資金、社會(huì)資金多元競合的結(jié)果，各方對(duì)投資目標(biāo)、投資期限、風(fēng)險(xiǎn)與回報(bào)、在基金中的權(quán)利與義務(wù)有不同理解和要求，進(jìn)而影響到基金組織形式的選擇和內(nèi)部治理的有效性。

第三是構(gòu)建母基金多層次有機(jī)生態(tài)。

獲得長期發(fā)展，母基金的投資者結(jié)構(gòu)必須轉(zhuǎn)向長期可投資資金。截至2017年10月底，在協(xié)會(huì)備案的私募FOF類產(chǎn)品達(dá)到8229只，合計(jì)管理規(guī)模為1.44萬億元，占私募基金管理總規(guī)模的13.4%。其中，以私募股權(quán)基金和創(chuàng)投基金為主要投向的FOF產(chǎn)品3146只，規(guī)模為7334億元，僅占到私募基金管理總規(guī)模的6.8%。私募FOF尤其是創(chuàng)投類FOF缺少真正長期的可投資資金。截至2017年10月底，在私募股權(quán)和創(chuàng)投類FOF產(chǎn)品的有限份額構(gòu)成中，境內(nèi)機(jī)構(gòu)出資占比50.4%，自然人出資占比24.3%，其他私募資管產(chǎn)品占比20.9%，政府資金（包括財(cái)政直接出資和政府引導(dǎo)基金）占比4.2%，真正的專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者資金占比極低，如養(yǎng)老資金占比僅為0.27%，慈善捐贈(zèng)等公益資金占比僅為0.04%。而在境外成熟市場中，母基金的主要資金來源是養(yǎng)老金和慈善、捐贈(zèng)類公益基金。

從私募基金行業(yè)層面看，母基金必須打造從基礎(chǔ)資產(chǎn)到投資工具再到大類資產(chǎn)配置全鏈條有機(jī)生態(tài)。在基礎(chǔ)資產(chǎn)層面，母基金要更加充分地挖掘、發(fā)現(xiàn)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)型可投資標(biāo)的，實(shí)現(xiàn)規(guī)范融資。按投資項(xiàng)目計(jì)算，私募基金對(duì)市場主體滲透率不足萬分之六。截至2017年10月底，全部私募基金對(duì)未上市未掛牌企業(yè)投資項(xiàng)目總數(shù)約5.2萬個(gè)（未剔除重復(fù)計(jì)算），而實(shí)有各類市場主體超過8700萬家。大量債權(quán)、收益權(quán)缺少有效的定價(jià)機(jī)制，無法實(shí)現(xiàn)規(guī)范融資。在投資工具層面，要通過做大母基金和推動(dòng)母基金投早投小改善私募基金產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不平衡、不合理的問題。協(xié)會(huì)備案的創(chuàng)業(yè)投資基金數(shù)量僅有3687只，規(guī)模為5247億元，實(shí)際投資項(xiàng)目數(shù)量約1萬8千個(gè)，分別占全部私募基金數(shù)量、規(guī)模和投資項(xiàng)目數(shù)量的6.0%、5.1%和31.5%；相應(yīng)地，以創(chuàng)業(yè)投資基金為主要投向的私募FOF產(chǎn)品僅有175只，管理規(guī)模約456億元。相當(dāng)多的私募基金涌向單一資產(chǎn)債權(quán)或收益權(quán)投資，私募基金的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不盡合理。在大類資產(chǎn)配置方面，母基金要堅(jiān)持選擇對(duì)的投資人，選擇長期性、穩(wěn)定性、專業(yè)性強(qiáng)的資金，擴(kuò)大產(chǎn)品規(guī)模、強(qiáng)化在投資者資產(chǎn)配置中的功效和定位，發(fā)揮其應(yīng)有功能。